Los “vigilantes” de la deuda habían estado inactivos durante gran parte de los últimos tres o cuatro años, hasta que la guerra del presidente Donald Trump en Irán los puso en marcha de nuevo.
Ahora han vuelto, reajustando los rendimientos de los bonos soberanos desde Washington a Londres y Fráncfort, castigando a los gobiernos y bancos centrales por cualquier señal de indulgencia en la inflación y obligando a replantearse a fondo la dirección que tomarán las tasas de interés en 2026.
La pregunta clave es: ¿Tienen razón los vigilantes otra vez, o se habrá ido demasiado lejos el mercado de bonos, con previsiones de un shock de endurecimiento que nunca llegará?
¿Quiénes son los “vigilantes” de la deuda?
El término fue acuñado por el economista Ed Yardeni, presidente y estratega jefe de inversiones de Yardeni Research, en la década de 1980 para describir a los inversores del mercado de bonos que hacen cumplir la disciplina fiscal y monetaria vendiendo bonos gubernamentales — aumentando los rendimientos — cuando creen que un banco central o un gobierno está siendo demasiado permisivo con la inflación o el gasto.
Piénseles como a la policía de la inflación autoproclamada del mercado: cuando se movilizan, los costos de endeudamiento aumentan para todos, desde los gobiernos hasta las empresas y los hogares con hipotecas.
En su último informe matutino del lunes, Yardeni confirmó que los vigilantes se están movilizando tanto por las consecuencias inflacionarias de la guerra de Irán como por los mayores déficits gubernamentales necesarios para financiar el gasto en defensa.
El Estrecho de Ormuz — por el que pasan aproximadamente 20 millones de barriles diarios de petróleo crudo y aproximadamente una quinta parte del comercio mundial de gas natural licuado — permanece efectivamente cerrado a toda la navegación comercial.
El resultado, escribe Yardeni, es “el peor shock energético mundial de la historia”.
A principios de este mes, Yardeni Research aumentó su probabilidad de una recesión de EE. UU. y un mercado bajista en acciones al 35%, desde un 20% anteriormente, advirtiendo sobre un potencial “escenario de estanflación al estilo de los años 1970” que incluyó dos recesiones en esa década.
“Los principales bancos centrales aún no han respondido, pero los vigilantes de la deuda están tomando el asunto en sus propias manos y endureciendo las condiciones de crédito”, escribió Yardeni.
El marcador global de rendimiento
La escala de la revaloración en solo cuatro semanas de guerra es asombrosa.
El rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 2 años ha subido aproximadamente 50 puntos básicos en lo que va de mes al 3,86% — el mayor aumento en un mes desde octubre de 2024.
Piense en el rendimiento a 2 años como el veredicto del mercado de bonos sobre la Fed: refleja, en tiempo real, dónde creen los inversores que se situarán las tasas de interés en los próximos dos años, lo que lo convierte en una de las señales más vigiladas en Wall Street.
Pero Estados Unidos es la historia más tranquila del tablero.
El rendimiento del bund alemán a 2 años ha subido aproximadamente 64 puntos básicos en lo que va de mes hasta 2,64% – el movimiento mensual más agudo desde agosto de 2022.
La reunión del BCE del 19 de marzo mantuvo la tasa de depósito estable en 2,00%, pero el banco elevó su pronóstico de inflación para la zona euro en 2026 a 2,6% mientras que redujo su proyección de crecimiento del PIB a solo 0,9%, citando el conflicto en Oriente Medio directamente.
Un repentino repunte el 17 de marzo vio al rendimiento del bund alemán aumentar en 15 puntos básicos.
El Reino Unido es el caso más dramático.
El rendimiento de los gilts a 2 años del Reino Unido ha subido aproximadamente 100 puntos básicos en lo que va de mes hasta 4,45% – el mayor movimiento mensual desde septiembre de 2022, el mes de la mini crisis presupuestaria de Liz Truss que casi rompe el sistema de pensiones de Gran Bretaña y obligó a una intervención de emergencia por parte del Banco de Inglaterra.
Sólo el 19 de marzo, el rendimiento de los gilts a 2 años subió 39 puntos básicos en una sola sesión cuando los mercados reajustaron el próximo movimiento del Banco de Inglaterra de un recorte a un posible aumento.
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Rendimientos gubernamentales a 2 años — Cambio mensual al 30 de marzo de 2026
Ahora han vuelto, reajustando los rendimientos de los bonos soberanos desde Washington hasta Londres y Fráncfort, castigando a los gobiernos y a los bancos centrales por cualquier aparente laxitud con respecto a la inflación y obligando a replantearse por completo hacia dónde se dirigen los tipos de interés en 2026.
La pregunta clave ahora es: ¿tienen razón otra vez los «vigilantes», o se ha pasado el mercado de bonos, descontando una sorpresa de política monetaria restrictiva que nunca llegará?
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¿Quiénes son los «vigilantes de los bonos»?
El término lo acuñó el economista Ed Yardeni, presidente y estratega jefe de inversiones de Yardeni Research, en la década de 1980 para describir a los inversores del mercado de bonos que imponen disciplina fiscal y monetaria vendiendo bonos del Estado, lo que hace subir los rendimientos, cuando creen que un banco central o un gobierno está siendo demasiado laxo con la inflación o el gasto.
Piensa en ellos como la policía de la inflación autoproclamada del mercado: cuando se movilizan, los costes de financiación suben para todos, desde los gobiernos hasta las empresas y los hogares con hipotecas.
En su última sesión informativa matutina del lunes, Yardeni confirmó que los vigilantes se están movilizando tanto por las consecuencias inflacionistas de la guerra de Irán como por los mayores déficits públicos necesarios para financiar el gasto en defensa.
El estrecho de Ormuz, por donde pasan unos 20 millones de barriles diarios de crudo y aproximadamente una quinta parte del comercio mundial de gas natural licuado, sigue prácticamente cerrado a todos los buques comerciales.
El resultado, escribe Yardeni, es «la peor crisis energética mundial de la historia».
A principios de este mes, Yardeni Research elevó la probabilidad de una recesión en EE. UU. y de un mercado bajista en las acciones al 35 %, frente al 20 % anterior, advirtiendo de un posible «escenario de estanflación al estilo de los años 70» que incluyó dos recesiones en esa década.
«Los principales bancos centrales aún no han reaccionado, pero los Bond Vigilantes están tomando cartas en el asunto y endureciendo las condiciones crediticias», escribió Yardeni.
El marcador global de rendimientos
La magnitud de la revalorización en solo cuatro semanas de guerra es asombrosa.
El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a dos años se ha disparado aproximadamente 50 puntos básicos en lo que va de mes, hasta el 3,86 %: el mayor aumento mensual desde octubre de 2024.
Piensa en el rendimiento a dos años como el veredicto del mercado de bonos sobre la Fed: refleja, en tiempo real, dónde creen los inversores que estarán los tipos de interés en los próximos dos años, lo que lo convierte en una de las señales más vigiladas en Wall Street.
Pero Estados Unidos es el caso más tranquilo del panorama.
El rendimiento del bono alemán a dos años ha subido unos 64 puntos básicos en lo que va de mes, hasta el 2,64 % —el mayor movimiento mensual desde agosto de 2022.
En su reunión del 19 de marzo, el Banco Central Europeo mantuvo el tipo de depósito en el 2,00 %, pero elevó su previsión de inflación para la zona euro en 2026 al 2,6 %, al tiempo que recortó drásticamente su proyección de crecimiento del PIB a solo el 0,9 %, citando directamente el conflicto de Oriente Medio.
Una sacudida en una sola sesión el 17 de marzo provocó que el rendimiento del bono alemán se disparara 15 puntos básicos.
El Reino Unido es el caso más dramático.
El rendimiento de los bonos del Estado británicos a 2 años se ha disparado aproximadamente 100 puntos básicos en lo que va de mes hasta el 4,45 %, la mayor variación mensual desde septiembre de 2022, el mes de la crisis del minipresupuesto de Liz Truss que casi quebró el sistema de pensiones británico y obligó a una intervención de emergencia del Banco de Inglaterra.
Solo el 19 de marzo, el rendimiento de los bonos del Estado a 2 años se disparó 39 puntos básicos en una sola sesión, ya que los mercados reevaluaron el próximo movimiento del Banco de Inglaterra, pasando de un recorte a una posible subida.
Rendimientos de los bonos del Estado a 2 años – Variación mensual a 30 de marzo de 2026
| Rendimientos a 2 años | Cambio mensual al 30 de marzo | Nivel actual |
| 🇺🇸 Estados Unidos | +50 puntos básicos | 3,86 % |
| 🇩🇪 Alemania | +64 puntos básicos | 2,64 % |
| 🇬🇧 Reino Unido | +95 puntos básicos | 4,45 % |
Los vigilantes no se detienen ante la deuda soberana.
El rendimiento efectivo del índice general de crédito corporativo de alto rendimiento de EE. UU. ha subido aproximadamente 64 puntos básicos en lo que va de mes hasta situarse en el 7,3 %, el mayor movimiento mensual de este tipo desde septiembre de 2022.
Cuando los rendimientos de los bonos basura suben tan rápido, es señal de que las condiciones crediticias se están endureciendo más allá de lo que pueden mostrar los mercados de bonos del Estado por sí solos: las empresas que ya estaban al límite están viendo cómo se disparan sus costes de financiación, y el apetito por el riesgo se está agotando en el mercado.
Gráfico: El coste de la deuda está subiendo para las empresas más arriesgadas de Estados Unidos
Según Yardeni, una crisis de suministro de petróleo se refleja en las curvas de rendimiento de los bonos en tres etapas, y la economía estadounidense solo ha llegado hasta la primera.
- Fase 1 (actual – petróleo entre 100 y 125 dólares): Predominan los temores de inflación, la Fed se vuelve más agresiva y los rendimientos a corto plazo suben más rápido que los de largo plazo: un «aplanamiento bajista».
- Fase 2 (petróleo entre 125 y 150 dólares): La crisis persiste el tiempo suficiente como para que surjan temores sobre el crecimiento. Los rendimientos a corto plazo se mantienen elevados, pero los de largo plazo empiezan a caer, un «aplanamiento alcista», ya que la duración se vuelve atractiva.
- Etapa 3 (petróleo por encima de 150 dólares): Se materializa la destrucción de la demanda, la Fed adopta una postura moderada y los rendimientos a corto plazo caen más rápido que los de largo plazo, un «empinamiento alcista». Los bonos del Tesoro de EE. UU. se convierten en el refugio seguro que todo el mundo estaba esperando.
Mercados de predicción: subidas en todas partes excepto en Washington
Los mercados de predicción de Polymarket valoran ahora en un 85 % la probabilidad de que el BCE suba los tipos en 2026, un aumento espectacular respecto a las dos bajadas que esperaban los mercados antes de que empezara la guerra.
El Banco de Inglaterra tiene una probabilidad del 74,5 % de subir los tipos.
La Reserva Federal es la excepción: solo un 23,5 % de probabilidad de subida y solo un 37 % de probabilidad de que no haya recortes, lo que significa que la mayoría de los inversores sigue esperando que las políticas de la Fed sigan siendo relativamente más moderadas en comparación con otros bancos centrales importantes.
Goldman Sachs dice que el mercado se ha pasado de la raya
No todo el mundo está de acuerdo en que los «Bond Vigilantes» hayan acertado.
En una nota del domingo, los analistas de renta variable de Goldman Sachs, Dominic Wilson y Vickie Chang, indicaron que el mercado ha descontado una reacción mucho más agresiva de lo que justificaría la experiencia histórica, y que el riesgo asimétrico a partir de ahora es una reversión, no una continuación.
«Creemos que el mercado está valorando erróneamente la distribución de la política monetaria en este momento».
Su argumento se remonta a 1990. Cuando Irak invadió Kuwait y el petróleo se disparó, los mercados descontaron agresivamente las subidas de tipos de la Fed.
La Fed nunca subió los tipos, sino que los recortó drásticamente. Los datos de Goldman muestran que, de media, las crisis de suministro de petróleo conducen a tipos de interés más bajos entre seis y nueve meses después, ya que las preocupaciones por el crecimiento superan a los temores de inflación.
Dado que los riesgos a la baja para el crecimiento siguen siendo visibles, el banco señala que «los argumentos a favor de tipos más bajos más allá de los próximos seis meses son especialmente convincentes».
La operación contraintuitiva: incluso una desescalada parcial, no un alto el fuego, solo una reducción del riesgo de cola, basta para desencadenar un alivio significativo. Goldman señala que «los mercados de renta variable a menudo solo necesitan ver los límites de la crisis» para encontrar un suelo.
Qué significa esto para los inversores
El mercado de bonos cuenta dos historias contradictorias a la vez, y los inversores tienen que elegir a cuál creer. Los alarmistas dicen que se avecina la inflación, que las subidas son necesarias y que cualquiera que apueste por la duración larga se equivoca.
El iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (NASDAQ:TLT) y el iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF (NYSE:HYG) están ambos bajo presión, ya que los rendimientos se disparan ante una revalorización de las expectativas de tipos de interés.
Para los inversores en renta variable, el escenario de estanflación es el más castigador: paraliza a la Fed, mantiene elevados los costes de financiación y comprime los múltiplos. El SPDR S&P 500 ETF Trust (NYSE:SPY) ya ha bajado un 7,2 % en lo que va de año.
El Invesco QQQ Trust (NASDAQ:QQQ) ya ha entrado en territorio de corrección.
Sin embargo, Goldman Sachs afirma que el mercado se ha pasado de la raya, que la reevaluación de tono agresivo se revertirá y que la verdadera oportunidad está en los activos que se benefician cuando se produce esa corrección.
Si Goldman tiene razón y el impacto de la política agresiva se revierte, el TLT se convertirá en la operación de alivio del año. Si los vigilantes tienen razón, el sufrimiento en el crédito de alto rendimiento, los bonos de larga duración y las acciones sensibles a los tipos de interés no ha hecho más que empezar.
Foto: Shutterstock
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