Puntos clave:
- Vanke ha conseguido una moratoria temporal para el pago de su deuda externa, ya que sigue siendo poco probable que se produzca una reorganización por quiebra total.
- El operador de hospitales veterinarios Ringpai está tratando de cotizar en la bolsa de Hong Kong, a pesar de las dificultades para alcanzar la rentabilidad debido a los elevados costes operativos y la cautela de los consumidores.
Fuente de la imagen: Bamboo Works
Esta semana analizamos dos aspectos distintos de la economía china que cuentan historias similares de expectativas ajustadas y resistencia financiera. En primer lugar, examinamos la última moratoria concedida al atribulado promotor inmobiliario Vanke (2202.HK; 000002.SHE), que lucha por mantener su solvencia en una crisis de liquidez. También centramos nuestra atención en el sector de consumo para hablar de Ringpai, un operador de hospitales para mascotas que se prepara para salir a bolsa en Hong Kong y que parece un poco exagerado, sin ánimo de hacer un juego de palabras.
El largo y lento calvario de Vanke
Vanke, como muchas de sus homólogas, ha caído en desgracia tras haber experimentado un auge paralelo al del mercado inmobiliario chino. La empresa ha sido gradualmente absorbida por el gobierno de su ciudad natal, la floreciente Shenzhen, en el sur del país, pero ni siquiera ese respaldo estatal ha garantizado su futuro, ya que los acreedores hacen cola.
En el último giro de los acontecimientos, un grupo que posee bonos de Vanke por valor de unos 3700 millones de yuanes, más de 500 millones de dólares, concedió a la empresa un periodo de gracia de 30 días desde la fecha límite anterior del 28 de diciembre. Este es solo el último retraso de una serie de medidas similares que la empresa ha tomado en su intento de reorganizar su enorme deuda.
Lo que nos resulta interesante es que Vanke y sus competidores parecen decididos a seguir una estrategia de «muerte por mil cortes» en lugar de tomar la ruta más obvia de declararse en quiebra para resolver la situación bajo la protección de los tribunales.
Creemos que esta aversión a la quiebra es en gran medida cultural. En China, la quiebra está indisolublemente ligada al concepto de «prestigio». Cuando una empresa quiebra, la suposición inmediata es que se trata de un fracaso de la dirección. Es extremadamente raro que los altos ejecutivos —fundadores, presidentes o directores generales— admitan que han hecho algo mal.
Aunque podríamos debatir si la debacle actual se debe a un crecimiento imprudente y demasiado rápido de la dirección o a intervenciones reguladoras que distorsionaron el mercado, el resultado sigue siendo el mismo.
También hay una dimensión política. El Gobierno de Shenzhen, a través de Shenzhen Metro, es uno de los principales accionistas. Anteriormente, acudió al rescate de Vanke con dinero y poder, lo que llevó a muchos a creer que la promotora sobreviviría ilesa. Sin embargo, el Gobierno ha indicado recientemente que no va a malgastar más dinero, lo que significa que Vanke debe capear estos tiempos difíciles por sí sola.
Creemos que la renuencia a declararse en quiebra también se debe a la «dimensión humana» única del sector inmobiliario chino. A diferencia de una fábrica que produce barras de acero, la quiebra de una promotora afecta a personas que han pagado por apartamentos que aún no se han entregado. Muchas de estas personas están pagando hipotecas por viviendas que no poseen. En una reorganización al estilo occidental del Capítulo 11, una empresa está protegida de los acreedores. Pero en China, estos futuros propietarios son acreedores. Dudamos que el sistema legal chino permita que un procedimiento de quiebra declare que estas personas no tienen derecho a reclamar.
En consecuencia, aunque los acreedores extranjeros han solicitado a los tribunales de Hong Kong que embarguen los activos fuera del continente, la gran mayoría de los activos de Vanke permanecen dentro de China, en gran medida intocables por las entidades extranjeras. Mientras tanto, los inversores nacionales pueden verse presionados para dar un respiro a la empresa en lugar de crear problemas.
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Un mundo competitivo para las clínicas veterinarias
Pasando al mercado de consumo, Ringpai se ha convertido en la última de una larga lista de empresas que intentan aprovechar el auge del mercado de salidas a bolsa de Hong Kong. Como segundo operador de clínicas veterinarias de China, Ringpai cuenta con 548 centros en 70 ciudades. A pesar de su tamaño, la empresa estaba perdiendo dinero hasta hace poco, y solo registró un pequeño beneficio en la primera mitad del año pasado.
Vemos una empresa lastrada por los altos costes. Ringpai depende en gran medida de equipos caros y medicamentos importados para mascotas, ya que China carece de muchas alternativas nacionales para animales. Además, el sector se enfrenta a un alto coste de talento para mantener contentos a los veterinarios en un mercado hipercompetitivo. El rápido crecimiento de la empresa a través de adquisiciones también ha conllevado importantes costes asociados, lo que creemos que es una de las principales razones por las que han tenido dificultades para mantener una rentabilidad sostenible.
Esta situación refleja una clásica «historia de consumo» en China que ha perdido parte de su brillo. Hace años, los inversores se sentían encantados con las matemáticas: 1400 millones de personas con ingresos discrecionales en aumento equivalen a un mercado masivo de mascotas. Sin embargo, esa historia de crecimiento se ha topado con la realidad.
La recuperación de China tras la COVID-19 ha sido lenta y la confianza de los consumidores es débil. La gente se ha vuelto muy cautelosa y se centra en ahorrar dinero debido a la incertidumbre sobre el futuro. Sospechamos que muchos de los que querían tener mascotas han decidido que no es un buen momento.
Aunque algunos siguen gastando cantidades ridículas en comida y juguetes de alta gama para mascotas, la realidad de tener una mascota, concretamente el elevado coste de la asistencia sanitaria, es desalentadora. Sin el seguro médico del que disponen los humanos, tratar a una mascota enferma puede resultar terriblemente caro en muy poco tiempo. Los dueños de mascotas suelen estar a merced de los veterinarios, y hemos observado el descontento de los consumidores, que consideran que los servicios y los medicamentos son demasiado caros.
En última instancia, ya se trate de un gigante inmobiliario o de una cadena de hospitales para mascotas, la narrativa económica es similar: la rápida expansión y las altas expectativas se enfrentan ahora a un período de doloroso ajuste.
Descargo de responsabilidad de Benzinga: Este artículo es de un colaborador externo no remunerado. No representa la información de Benzinga y no ha sido editado en cuanto a su contenido o exactitud.
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